文/观察者

来了！

地产行业的年报季，重头戏永远是TOP3，万科、恒大已经亮相，现在碧桂园也来了。

3月27日，碧桂园发布了2019年全年业绩报告——2019年，碧桂园实现权益合同销售额5522亿元，同比增长10%，销售面积6237万平方米，同比增长15.2%。

“权益合同销售额5522亿元”，这是个关键数字。这意味着2019年的地产行业NO1依然是碧桂园，也意味着过去三年，在整个地产行业的逆境中，中国地产行业诞生了一个“三连冠”！

碧桂园2019年的销售增长是双位数，营收、利润增长则是“2字头”——2019年碧桂园全年营收4859.1亿元，同比增长28.2％，集团净利润612亿，同比增长26%。

在有意控速的情况下，碧桂园的增长依然不俗，而且从核心指标的关联性来看，可以说非常均衡。这在2019年的地产界，绝对是现象级的了。

01

增长不俗的碧桂园，是否已经在有意控速？这是没有疑问的。

而且，有两个容易被忽视的细节，或能说明碧桂园把高质量发展的诉求摆在了很关键的位置。

第一个细节，涉及到碧桂园的经营是否足够扎实：碧桂园2019年5522亿的销售数据，完全是权益口径之下的，从2018年7月起，碧桂园就不再公布全口径的销售数据。

根据克而瑞统计的全口径数据，碧桂园2019年销售额达到7329.5亿元。同期，万科和恒大财报中公布的全口径销售分别是6308.4亿、6010.6亿。对比碧桂园公布的权益口径和第三方估计的全口径销售数据，差异还是很大的，这说明，碧桂园有意给销售业绩“挤水分”，让财报中体现出来的企业经营状况更为真实，而对碧桂园自身来说，可以说等于自我加压了。

第二个细节，涉及到碧桂园未来的自我定位：2019年报会上，碧桂园总裁莫斌透露，2019年碧桂园研发费用19.7亿元。与19.7亿的研发投入直接相关的是，2018年7月，碧桂园启动了博智林机器人项目，2019年初，地产、机器人、现代农业被明确定位为碧桂园未来的三大重点业务。

这里其实可以做一个简单的算术题：如果把这部分钱省下来，加到净利润里，那么2019年碧桂园的净利润增速，差不多是可以再加4个百分点的，也就是可以达到30%左右。而事实上，早在2018年，碧桂园在研发方面的投资就超过12.24亿元人民币，这样算下来，2019年的研发投入同比增长幅度也接近70%。

从这两个细节可以看出，碧桂园在经营思路上的分水岭发生在2018年年中，2019年则是碧桂园高质量发展思路全面落地的第一年。2019年财年，无论看核心指标，还是数据细节反映的真实，碧桂园都可以说走出了自己的节奏。

02

房企要拿出“够看”的规模增长，是不是一定意味着要承担更大的风险？

事实是，碧桂园不仅连续三年稳居行业龙头地位，安全垫也是越来越厚。

碧桂园属于那种既有风控思路，又能执行风控纪律的房企。广为业界所知的是，自2007年上市以来，碧桂园一直将净借贷比率保持在70%的红线以下。不妨看碧桂园的2019年财报，报告期内，碧桂园净借贷比率仅为46.3%，这个数字，较2018年相比又下降3.3个百分点！（数据来源：亿翰智库、碧桂园财务报告）

净借贷比的下降是一个信号：碧桂园自定且一直坚持执行的风控“红线”，近两年又得到了进一步强化，持续压降净借贷比，只是碧桂园严守风控关的一个代表性体现。

碧桂园的现金流状况，就达到了历史最好水平。截至2019年12月31日，碧桂园可动用现金余额约2683.5亿元，达到公司有史以来最高水平。此外，碧桂园还有3167.9亿元的银行授信额度未使用。

碧桂园的现金流对于覆盖短期负债而言，可以说十分充裕。截至2019年末，碧桂园有息负债总额为3696亿，其中一年以内需要偿还的短期有息债务约为1163亿，在总有息负债中的占比仅为31%，负债结构非常好。这意味着，碧桂园1163亿的一年到期短期有息债务远低于2683.5亿的可动用现金余额，覆盖比例达到2.3倍。

事实上，即便有充沛的现金流和健康的负债结构保驾护航，碧桂园的净负债率，也远远优于国内Top30房企的平均水平。

要全面评价一个企业的财务状况和风控水平，资信水平、融资渠道、融资利率都不可忽视，这在很大程度上能够体现出市场的公允评判是怎样的。而在融资方面，碧桂园依然展示出了作为龙头房企的绝对优势——中指研究院发布的数据显示，今年1至2月份，海外债平均融资成本为8.74%。而2020年1月碧桂园发行的两笔共计10亿美元的票据，其中的5.5亿美元的7年期票据和4.5亿美元的10年期票据，利率分别仅为5.125%和5.625%。

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经营和风控，很难截然分离，当地产行业进入大浪淘沙的阶段，没有质量的粗放经营，可能才是真正的风险。

碧桂园2019年的高增长，是十分均衡、合理的增长，其严格的风控之所以没有损伤业绩增长，在很大程度上得益于经营质量的提升。

规模增长与盈利能力的提升，往往很难兼得。然而，碧桂园的盈利水平与行业第一的销售规模是极为匹配的——2019年碧桂园30%的净资产收益率，高居行业首位。

碧桂园经营质量的提升，眼下可见，在地产行业形势不甚明朗的当下，未来的增长空间也依然可期。2019年年报显示，碧桂园权益物业销售现金回款约5301亿元，权益销售的回款率高达96%！据碧桂园总裁莫斌也提到，截至2019年末，碧桂园不含增值税的已售未结转收入达7158亿元，这在很大程度上意味着，未来两三年时间内，碧桂园的业绩都有了平稳提升的空间。

丰厚的已售未结收入，是未来的保底，理解碧桂园的真正空间，“密码”在杨国强的一句话，“如今城镇化还在进行中，凭借在全国广泛而均衡的土地布局，碧桂园已经证明了坚持城镇化路线所带来的竞争力，走出了属于自己的路。”

作为碧桂园的掌舵者，杨国强实际上道出了碧桂园成功的关键：市场和政策双轮驱动的城镇化，是碧桂园高质量经营的基石。当然，未来的城镇化，一定有别以往的新的城镇化，未来的城镇化，也肯定不是所有房企雨露均沾的机会。

碧桂园的土地储备格局，即在很大程度上反映了城镇化的新趋势。截至2019年底，碧桂园的项目已遍布内地31个省（直辖市、自治区）的200多个地级市，拥有的权益可售资源约为24181亿元，其中73%的权益货值位于中国五大城市群。

高额的土储，说明碧桂园为持续增长续足了“弹药”，不同以往的是，碧桂园当下的土地储备足够广泛和均衡，体现出一个头部房企与市场需求、政策需求全面共振的全盘思维，同时也不失焦点——五大城市群与三四五线城市的房地产市场尚未满足的城镇化需求，特别是两者的交集，既是碧桂园所看好的，很可能也是未来城镇化最有潜力的空间所在。

对于作为龙头房企的碧桂园来说，从今天的高质量经营到未来的持续稳健增长，这里面实际上隐含了一条正在生效市场法则：未来城镇化的空间当然不像从前，但优胜劣汰依然会给碧桂园这样的头部房企创造出可观的空间。